Nincsenek könnyű helyzetben a magánnyugdíjpénztárak tagjai, hiszen aki év közben akar a befektetései felől érdeklődni, az csak a napi árfolyamokat láthatja, összehasonlítási alap pedig nem nagyon van. Az év felének elmúltával elérkezettnek láttuk az időt, hogy egy körképet adjunk a pénztárak teljesítményéről, ügyelve arra, hogy ne csak a csupasz hozamokat nézzük meg, hanem azok viszonyát a hosszú távú befektetési stratégiához.
Legnagyobb megdöbbenésünkre több esetben is (57-ből 7 esetben) nagyobb eltérést találtunk a teljesítmények és a referenciaindexek között. Az eltérést részben magyarázza a kihívásokkal teli befektetési környezet, valamint a kormány korábbi döntése, ami túlzott óvatosságra intett egyeseket, azonban a magyarázó okok mögött minden bizonnyal rövid távú vagyonkezelői döntések is meghúzódtak (például kötvény- és devizapiaci spekuláció).
Közel egy évvel ezelőtt vettük górcső alá a hazai nyugdíjpénztárakat, a hagyományteremtés részeként pedig most is arra vállalkozunk, hogy a már másfél éve mindenhol bevezetésre került választható portfóliós rendszer hozamait bemutassuk az egyes magánnyugdíjpénztáraknál az elszámolóegységes nyilvántartási rendszer alapján. Korábbi cikkünket beárnyékolta a válság, ezért lehetett negatív kicsengése a rendszer bevezetésének, viszont az azóta eltelt időben tapasztalt hozamok megmutatták, hogy érdemes volt egy életciklus portfólió alapú befektetési stratégiára átállni (még akkor is, ha voltak is az átmenet során kisebb-nagyobb fennakadások technikai okok miatt).
Többek között azért érdemes megnéznünk, hogy milyen teljesítményt hoztak az egyes választható portfóliók, mivel a Stabilitás Pénztárszövetség negyedéves elemzésein kívül nem találhatunk hivatalos elemzést a szektorról. Annál is inkább érdekfeszítő a körkép, mivel a 2009-es teljesítmények nagyon jók voltak, azonban akkor a befektetési környezet gyakorlatilag a teljes időtávon támogató volt.
2010 első fele azonban már nem volt sétagalopp, míg az első negyedév az árfolyamok emelkedéséről szólt, addig a második negyedévben komoly korrekció következett. A görög adósságválság eszkalálódása teljesen megzavarta a piacokat, a fertőzési hatás pedig az egész eurózónát veszélyeztette, ami soha nem látott intézkedéseket követelt meg (ilyen például a görög mentőcsomag, és a 750 milliárd dolláros alap az euró védelmében).
A hagyományosan "vedd meg és tartsd" stratégiát követő nyugdíjpénztárak hozamain meglátszott a második negyedévre jellemző részvényindex zuhanás és kötvénypiaci hozamemelkedés, azonban ez természetes velejárója volt a befektetési környezetnek, ezért nem is kell meglepődnünk, ha a hozamok nem lesznek olyan fényesek az év végén, mint mondjuk 2009-ben voltak. Annál is inkább, mivel az elemzők szerint egy "W" alakú recesszió sincs kizárva, ami mondani sem kell, hogy jó pár évre nyomot hagyna a nyugdíjpénztári hozamokon.
A figyelmünket az összes választható portfólió közül a leginkább a növekedési portfólióra helyezzük, hiszen a pénztártagok többsége (háromnegyede) ide tartozik. Már a legelején le kell szögeznünk, hogy még nagyon fiatal a VPR rendszer, ezért hosszabb távú következtetéseken nem lehet levonni az egyes pénztárak teljesítményéből. Több éves, évtizedes track record-ra lenne ahhoz szükség, hogy megfelelő képet alkothassunk.
Érdekes módon a bevezetőben említett változatos nemzetközi befektetői környezet nem volt olyan drasztikus hatással, mint arra számítani lehetett volna, ennek pedig az az oka, hogy az eurózóna körüli aggodalmak miatt a forint komolyan leértékelődött például a dollárral vagy a jennel szemben. Az MNB hivatalos középárfolyamai alapján elmondható, hogy 2010 első félévében a forint 5.8 százalékkal gyengült az euróval szemben, 24.7 százalékot a dollárral szemben.
Mindez azért fontos, mivel ha az árfolyamhatás jelentős, akkor van arra lehetőség, hogy a dollárban vagy euróban számolt indexek lejtmenete forintosítva már sokkal kedvezőbb képet mutasson. Most is ezt láthattuk, a vezető amerikai indexek például több százalékos mínuszt szedtek össze a hat hónap során, azonban forintban számolva már inkább emelkedtek az indexek. Természetesen ez a hatás nem sokáig érvényesülhet, most az adósságválság ilyen szempontból éppen jól jött a nyugdíjpénztártagok számára, azonban később ez vissza is üthet, ha a bizonytalanság csökkenésével összhangban a forint is erősödést tud majd felmutatni.
A kötvénypiacra kitérve sem láthatunk elborzasztó képet, az ÁKK által vezetett indexek jól teljesítettek a félév során, az árfolyam-emelkedés 2.7 és 4.5 százalék között volt. A legjobban a hosszabb átlagos futamidejű indexek, a MAX és a CMAX teljesített, itt érződött ugyanis a leginkább a hozamcsökkenés jótékony hatása. A rövidebb futamidőknél nem volt ekkora árfolyam-emelkedésre lehetőség, azonban még így sem kell szégyenkezni, hiszen a rövid kötvények a bankbetétekkel versenyképes hozamot tudtak hozni.
Összességében azt kell mondanunk, hogy azok a nyugdíjpénztárak jártak jól 2010 első félévében, amik a befektetési politikájuk alapján nagyobb devizás kitettséggel rendelkeztek, hiszen a devizában denominált eszközök árfolyama forintosítva többet ért. A dollár és a jen esetében nagyon drasztikus jelenségről beszélhettünk, azonban az euró, a cseh korona és a zloty estében is jelentős volt az árfolyamhatás. Most is érvényes volt, hogy érdemes volt inkább feltörekvő piacon befektetni, viszont az alapok többségénél megjelenő CETOP benchmark most nem hozott annyit, mint amennyit sokan vártak volna tőle.
Miután átfogó képet kaphattunk a befektetési környezetről, nem maradt más dolgunk, mint hogy a hazai magánnyugdíjpénztárak szoknyája alá nézzünk. Nincs könnyű dolgunk, hiszen éven belül nem érhetők el a pénztárak hivatalos referenciaindex értékei, az elszámoló egységes árfolyamok önmagukban, összehasonlítás hiányában pedig nem sok pótlólagos információt tartalmaznak.
Pontosan ezért vállalkoztunk arra, hogy a tavalyi körképhez hasonlóan most is az egyes pénztárak befektetési politikája és választható portfóliós szabályzata alapján összegyűjtjük pénztáranként a referenciaindexeket. Az indexek értékeit is megadjuk a féléves teljesítménynél, a számítások a nyilvánosságra hozott információk korlátozottsága miatt (például nem mindig ismert a devizakitettség, fedezettség, a legfrissebb szabályzat alapján készült a számítás) azonban csak fenntartásokkal kezelhetők.
Mi minden esetben a devizás indexeket forintosítottuk, a teljesítménymérés nehézkes mivolta miatt pedig csak rövid távon támaszkodunk a saját számításunkra, hosszabb távon a PSZÁF által nyilvánosságra hozott adatokkal dolgozunk. Ennek megfelelően nem is feltétlenül a sorrend a fontos egyes pénztárak között, hanem inkább a teljesítmény referenciaindexhez viszonyított eltérésének a mértéke. Utóbbi azért is lehet érdekes, mivel nem csak azt a következtetést vonhatjuk le a relatív teljesítményből, hogy egy pénztár (illetve annak vagyonkezelője) jól vagy rosszul tevékenykedett, hanem például azt is, hogy mennyire szoros az összefüggés a pénztár teljesítménye és a hivatalos benchmark között.
Az is lényeges, hogy a következőkben feltüntetett nyugdíjpénztári hozamok már nettósítottak, tehát a vagyonkezelési, tranzakciós és egyéb terhelhető költségek már levonásra kerültek, azonban a referenciahozamok bruttó hozamok. Pontosan nem ismerjük a pénztárak költségterhelését, annál is inkább mivel ez nem csak pénztáranként, hanem portfólióként is változik. A Stabilitás Pénztárszövetség 2009-es évkönyve szerint 0.6 százalék körül volt a befektetési díjterhelés, tehát ennyivel lehetne maximálisan magasabb a pénztárak hozama. Ez azonban mit sem változtat a majd megfigyelhető eltéréseken.
A tagok közül mindössze 1.7 százalék tartozik a klasszikus portfólióba, ami érthető is, hiszen ez a legalacsonyabb hozammal kecsegtető (de a legbiztonságosabb) portfólió, a tagok döntő többsége pedig még olyan korban van, hogy a növekedési portfólióba kerül automatikus besorolással. Annak ellenére, hogy azt várnánk, nem lesznek nagyobb eltérések az egyes pénztárak között, a valóság mégis azt mutatja, hogy 2010 első félévében nagy volt szórás a piacon.
A legjobban (MKB, 5.37 %) és legrosszabbul (Évgyűrűk, 2.32%) teljesítő portfólió között 3 százalékpont volt a differencia, ami ilyen szinten nagynak számít. A feltüntetett referenciahozamok jól láthatóan jóval kisebb oszcillációt mutattak, az összes alapnál 3-4 százalék körül volt a féléves teljesítmény. Természetesen a különbségre magyarázatul szolgál a referenciaindexek különbözősége, például azok a pénztárak jobban tudtak teljesíteni, akik a MAX vagy a CMAX-nak megfelelően fektettek be, és nem mondjuk az RMAX-nak megfelelően.
Viszont nagy valószínűséggel az egyedi döntések is szerepet játszottak a referenciaindexek felül- illetve alulteljesítésében, hiszen a vagyonkezelőnek (legyen az versenyeztetéssel kiválasztott, vagy csoporton belüli) bizonyos határokon belül van mozgási lehetősége, tehát ha a piacon lát jó lehetőséget, akkor arra le tud csapni. Ez a változatos befektetési környezet miatt viszont egy pénztár előnyére és hátrányára is válhatott.
A kiegyensúlyozott portfólió (a tagság 20 százaléka tartozik ide) esetében lényegi változást nem nagyon láthattunk a nettó hozamok tekintetében a klasszikus portfólióval összehasonlítva, pedig itt a befektetési politikák már jóval szélesebb eszközspektrumot tesznek elérhetővé. A legjobban és legrosszabbul teljesítő alap között közel 3.5 százalékpont volt a különbség, míg a referenciahozamok megnézve közel sem volt ekkora az eltérés.
A legjobban teljesítő portfóliókra jellemző volt a domináns hosszú kötvény (MAX index) kitettség, a referenciaindexek alapján 70 százalék felett volt ennek az aránya, míg a fejlett és feltörekvő piaci MSCI indexek a forint gyengülésével összhangban javítani tudtak a pénztárak teljesítményén. A sor végén szereplő pénztáraknál vélhetően a benchmarkkal ellentétben inkább rövidebb átlagidőt (duration) tartottak követendőnek, és mivel az RMAX nem tudott versenyre kelni a MAX-szal meg is mutatkozott a teljesítménybeli eltérés a hozamokon.
Már most is látható viszont, hogy a sor közepén két pénztár kilógott a sorból, a Prémium és az Aranykor benchmarkja ugyanis 6-6.5 százalék körül alakult. Minden bizonnyal ezek a pénztárak a törvény adta lehetőségükkel élve a referenciaindexben szereplő részvényarányt nem kívánták elérni, hanem inkább a hazai kötvénypiacra koncentráltak. Az AXA esetében a becsült alulteljesítés mértéke szintén elgondolkoztató, vélhetően itt is az önkényű benchmarktól való nagyobb eltérés lehet a fő felelős (főként a kötvények irányában).
A növekedési portfóliók legalább az előzetes várakozásinkat megerősítették, a legrosszabbul és legjobban teljesítő pénztár között több mint 6 százalékpontos rés tátongott, a kihívásokkal teli környezetnek megfelelően itt láthattuk a tényleges és referenciahozamok között a legnagyobb különbséget.
A mezőny nagyobb része meg tudott felelni a szabályzatokban lefektetett céloknak, azonban akadtak olyan pénztárak, amiknek a teljesítménye látványosan eltért a referenciaindexétől. Ilyen volt számításaink szerint az Aranykor, az AXA, a Prémium és az Erste. Nagy valószínűséggel a befektetési politikák különbözőségei mellett ad hoc vagyonkezelői döntések is közre játszottak az átlagosnál gyengébb teljesítményben. Utóbbira példa lehet egy rosszul időzített részvény- vagy kötvénypiaci beszállás, illetve kiszállás vagy netalántán egy rosszul elsült devizaspekuláció.
Mint arra többen emlékezhetnek, 2008 októberében a kormány az állampapírpiac kiszáradása miatt két évvel (2009 nyara helyett 2011 nyarára) meghosszabbította a választható portfóliók esetében a minimális részvényarány elérésnek kötelezettségét. Ez némi támaszt adhatott a magyar kötvénypiacnak, azonban jól láthatóan kárt is okozott a leendő nyugdíjasoknak, hiszen a szereplők közül sokan a kötvénypiacra kezdtek fókuszálni, miközben magasabb kockázatvállalással jobb hozamokat lehetett volna elérni.
A négy pénztár közül az Aranykor volt a legkönnyebb helyzetben, hiszen a közel 4 százalékos fél éves teljesítmény a középmezőnyhöz elég volt, még úgy is, ha a becsült referenciaindex alapján előrébb kellett volna végeznie. Nagy valószínűséggel a benchmarkhoz képest szignifikánsan felülsúlyozott kötvényarány, és alulsúlyozott részvényarány a felelős az eltérésért.
A fentebb említett szereplők közül a befektetési politikaváltás egyedül az AXA-nál volt megfigyelhető, hiszen ez a pénztár abszolút hozamú stratégiát választott magának korábban, ami egyértelműen nem járt sikerrel. A legfrissebb szabályzat már tartalmaz értelmezhető referenciaindexet, azonban ez nem jelenti azt, hogy ennek megfelelően fektetett be a pénztár. Sőt az eredményeik alapján egyértelműen kijelenthető, hogy a kötvénypiaci kitettség volt a domináns a pénztárnál, azonban ezt meghaladóan egyedi vagyonkezelői döntések is hozzájárultak az RMAX alulteljesítéséhez.
A Prémium helyzetére a pénztár éves jelentésének kiegészítő mellékletében találhatunk fogódzót, abban azt írták, hogy 2009-ben és 2010 elején is alapvetően pesszimistán gondolkoztak, a kockázatos eszközöket pedig kórosan alulsúlyozták, hiszen nem akartak még egy évet negatív hozammal zárni (kötvényekbe ültek bele). Az AXA-hoz hasonlóan itt is az átlag alatti teljesítményhez egyedi, rövid távú vagyonkezelői döntések járultak hozzá, a pénztár érdekessége, hogy 2010. július 1-jével egyesült az AXA Önkéntes és Magánnyugdíjpénztárral.
A sor végén található Erste esetében vagyunk a legnagyobb gondban, hiszen a magánnyugdíjpénztár 2009. évi jelentése alapján, ahol meglehetősen magas kötvényarány szerepelt, arra lehetett volna számítani, hogy legalább a középmezőnyben tud végezni a pénztár. Mivel az RMAX-nak megfelelő hozamot sem tudta teljesíteni a pénztár, itt csak arra lehet gondolni, hogy a vagyonkezelő belefutott egy-két rosszul időzített spekulációba, azt azonban innen nem láthatjuk, hogy ez a kötvény-, részvény- vagy esetleg a devizapiachoz kötődött.
portfolio.hu, július 22.
